Piyasalar, oldukça kritik olan ‘merkez bankaları haftası’nı atlattı. Geçen hafta ABD Merkez Bankası FED, İngiltere Merkez Bankası (BoE), Japonya Merkez Bankası (BoJ) ile Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası’nın (TCMB) faiz kararları yakından takip edildi. FED, bu yılın ilk faiz indirimini gerçekleştirirken diğer üç banka ise faizlere dokunmadı.
FED’DEN 4,5 YIL SONRA İLK FAİZ İNDİRİMİ
Kuşkusuz adımı en çok merak edilen banka, FED’di. Son olarak Mart 2020’de faiz indirimine giden ve pandemi sonrasındaki dönemde sıkı para politikasına geçiş yapan FED, 4,5 yıl sonra ilk kez faiz oranlarında indirim yaptı. İndirime kesin gözüyle bakılsa da atılacak adımın 25 baz puan mı yoksa 50 baz puan mı olacağına dair belirsizlikler vardı. FED, son dönemde piyasalarda oluşan ağırlıklı beklentiye paralel olarak politika faizinde 50 baz puanlık indirim yaptı. FED Başkanı J. Powell, açıklamasında 50 baz puan indirimi ‘emek piyasasında oluşan risklere karşı kalibrasyon’ olarak tanımlarken geleceğe yönelik net bir mesaj vermedi.
En az faiz indiriminin büyüklüğü kadar yakından takip edilen bir diğer konu başlığı da güncellenen makroekonomik tahminlerdi. Bu çerçevede yılın geri kalanında 25 baz puanlık iki faiz indirimi daha öngören FED, 2025 yılında ise toplam 100 baz puanlık dört indirime işaret etti. Nokta tahminler, 2026 yılında da 50 baz puan ilave indirimin görülebileceği yönünde.
PROJEKSİYONLARDA SON TABLO
Projeksiyonlara bakıldığında; 2024 yıl sonu büyüme beklentisinin yüzde 2,1’den yüzde 2,02’ye revize edildiği, 2025 ve 2026 yıllarında ise değişikliğe gidilmediği görülüyor. İntegral Yatırım Araştırma Müdürü Seda Yalçınkaya Özer ise işsizlik oranlarındaki önemli revizelere dikkat çekiyor. “2024 yılı için işsizlik oranı yüzde 4’ten yüzde 4,4’e yükseltti. 2025 ve 2026 yıllarındaki işsizlik oranı beklentileri de yukarı revize edilirken uzun dönem işsizlik ise yüzde 4,2 ile değişmedi” diyen Seda Yalçınkaya Özer; karar metninde istihdam piyasasına yönelik atıflar olduğunun, FED’in karar verirken enflasyona değil, istihdam piyasasına ağırlık verdiği analizini yapıyor.
Seda Yalçınkaya Özer, şöyle devam ediyor: “Enflasyon konusunda büyük farklılık bulunmasa da ekonomideki iyileşme konusunda pozitif yönde revizyonlar var. Fakat enflasyondaki beklentilerde güçlenme yok. PCE enflasyon beklentilerini 2024 yılı için yüzde 2,6’dan yüzde 2,3’e, 2025 yılı için ise yüzde 2,3’ten yüzde 2,1’e çeken FED, enflasyon hedefindeki ilerlemeye dair daha fazla güven kazanıldığını da ifade etti. FED; 2026, 2027 ve uzun dönem için PCE enflasyonu için yüzde 2 hedefini de korudu. Karar metninde çok güçlü ifadeler yok. Ancak genel olarak 50 baz puanlık faiz indirimini destekleyen ifadeler dengeli şekilde konulmuş. Muhtemelen piyasa, FED Başkanı Powell’dan daha fazla mesaj almayı bekleyecektir.”
“GOLDILOCKS SENARYOSU SATIN ALINIYOR”
FED'in 50 baz puan indiriminin ardından geçen haftanın son iki günü genel olarak küresel riski iştahı pozitif seyretti ve dünya borsalarında yükselişler yaşandı. İş Yatırım Araştırma Direktörü Serhat Gürleyen’e göre; FED’in ekonomiyi durgunluğa sokmadan enflasyonu indirebileceğine inanan yatırımcılar, Goldilocks senaryosunu satın almaya devam ediyor. Gürleyen; ABD’de haftalık işsizlik maaşı başvurularının da mayıs ayından beri en düşük seviyede gerçekleşmesinin resesyon kaygılarını bir miktar azalttığı bilgisini de veriyor.
FED’in faiz indirim döngüsüne güçlü bir adımla başlaması, Japonya Merkez Bankası’nın faiz artırmakta aceleci olmayacağı mesajını vermesi risk iştahını destekliyor. Japonya Merkez Bankası’nın faizleri değiştirmemesine rağmen Japon yeninin küresel olarak değer kazanmaya devam ettiği de görülüyor. Ancak Serhat Gürleyen; bu kez gelişmekte olan para birimleri üzerinde bir baskı olmadığını, risk iştahının güçlü olmasının ve Japon yeniyle fonlanan pozisyonların kapatılmasının gelişmekte olan ülke (GOÜ) paralarını desteklediğini de aktarıyor.
“BİST’TE 10.200 DİRENCİ RADARA GİREBİLİR”
Şu aşamada FED'in faiz indirim döngüsünde olmasının GOÜ ülkelerine sermaye akımlarını destekleyebileceği konusuna dikkat çekiliyor. Nitekim FED toplantısı sonrasında küresel piyasalarda etkili olan iyimserliğe paralel olarak geçen haftanın sonuna doğru pozitif eğilimini artıran Borsa İstanbul (BİST), TCMB PPK toplantısının da ardından belirgin şekilde momentum kazandı.
ÜNLÜ & Co Araştırma Bölümü Kıdemli Müdürü Murat Akyol; “TCMB, bir sonraki toplantı için faiz indirimi sinyali vermese bile metindeki vurgu değişikliklerinin piyasalar tarafından indirime hazırlık olarak görülmesi özellikle bankacılık hisselerinin kuvvetli bir ivme yakalamasına yardımcı oldu” diyor. 18 Eylül’de 9.775’ten kapanan endeks, söz konusu etkilerin sonucunda 19 Eylül’de kapanışını, günlük bazda yüzde 2’yi geçen yükselişle psikolojik olarak önemli 10.000 direncinin hemen altında, 9.976 seviyesinden yaptı. 20 Eylül Cuma günü ise kısmi kâr satışlarıyla karşılaşan BİST-100, yine de geçen haftayı haftalık bazda yüzde 2,2’lik çıkışla 9.900’den tamamladı.
BİST-100’ün özellikle 10.000’in üzerini yeniden test etmeye başlamasını ‘dikkat çekici’ bulan ÜNLÜ & Co Araştırma Bölümü Kıdemli Müdürü Murat Akyol; bu hafta da bu seviyenin üzerinde seviyeler oluşması durumunda 10.200 direncinin bir kez daha radara girebileceği öngörüyor. “Ancak bu seviyeye kadar yükselişler teknik açıdan olası tepki sınırları içinde kalacağı için BİST’te trend değişimini tetiklemek için tek başına yeterli olmayacaktır” diyen Akyol; yeni bir trend oluşması için 10.200’ün aşılması gerektiğinin altını çiziyor. Murat Akyol’a göre; 20 Eylül Cuma günü 9.900’ün üzerinde tutunmayı başaran endeksin teknik açıdan da önemli olan bu noktanın altına sarkması ise lehte bir sinyal olmayacak.
FED’E İLİŞKİN DETAYLI ANALİZLER
Piyasaların geçen haftaki özeti bu şekildeyken burada FED’e ayrı bir parantez açmanın önemli olduğunu düşünüyoruz. Bu kapsamda İnfo Yatırım Global Piyasalar Müdürü Yusuf Doğan’dan önümüzdeki sürece ilişkin hem FED’e hem de FED’in izleyeceği politikalar doğrultusunda başta emtialar, borsalar, Dolar Endeksi (DXY), ABD tahvilleri ve kripto varlıklar olmak üzere yurt içi ve global yatırım araçlarının yönüne ilişkin beklentilerini aldık.
“ABD’DE FAİZLERİN İNMESİYLE GELİŞEN ÜLKELERE FON AKIMI OLASILIĞI ARTTI”
Yusuf Doğan/İnfo Yatırım Global Piyasalar Müdürü
DOLAR ENDEKSİ VE EMTİALAR NASIL ETKİLENİR? Eğer ABD enflasyonu beklentiler doğrultusunda veya beklenenden daha hızlı bir şekilde düşerse ve FED faiz indirim patikasında yürümeye devam ederse, Dolar Endeksi (DXY) tarafında trend oluşturabilecek düzeyde bir zayıflama görmeye devam edebiliriz. Bu durum ise hisse senedi piyasaları ve emtialar gibi dolar ile ters korelasyon gösteren varlıklarda toparlanmaya yol açabilir. Doların zayıfladığı senaryoda ise altın fiyatları jeopolitik risklerin de katalizör etkisiyle birlikte yükselmeye devam edebilir. Faizlerdeki gerileme dolar tarafından değerli metaller tarafına fon geçişkenliğini de artırarak yukarı yöndeki fiyatlamaya destek olabilir.
ABD HİSSE SENEDİ PİYASALARI İÇİN YÖN NE OLUR? Düşük faiz oranları, borçlanma-finansman maliyetini düşürerek şirketlerin kâr marjlarına olumlu etki yapacaktır. Bu durum hisse senedi piyasalarını yukarı yönde destekleyecek en önemli etmenlerden birisi. Faizlerdeki aşağı yönlü hareket, sermayenin marjinal etkinliği bağlamında yatırım faaliyetlerine pozitif etki yapacaktır. Bu gelişme ise şirketlerin borsa değerlerine pozitif etki çıktısı yapabilir ve çarpan etkisiyle endekslerde yukarı yönde hareketler izlemeye devam edebiliriz. Faiz indirim süreci resesyon endişelerini giderme konusunda piyasalarda pozitif sentiment oluşturacağı için hisse senedi piyasalarına olan ilgi artacaktır.
YURT İÇİ PİYASALAR İÇİN BEKLENTİLER Global piyasalarda doların güçlü kalması, TL üzerindeki baskıyı artırabilir. FED faiz indirimleri sonrasında DXY’deki gevşemenin devamı ise dolar/TL paritesi tarafında yukarı yöndeki momentumu global parametreler kapsamında azaltacaktır. ABD’de faizlerin inmesi sonrasında getiri arayışı içinde olan fonlar portföy akımlarının yönünü değiştirebilir. Bu bağlamda gelişen ülkelere bir fon akımı gözlemleme ihtimali arttı diyebiliriz. Ancak lokal para birimi cinsi tahviller tarafında fon akımları bir miktar daha hızlı olabilir. Hisse senedi piyasalarında ise daha düşük F/K, fonların ana tercih sebeplerinden birisi olacaktır. Zira gelişen ülkelere baktığımızda hisse senedi piyasalarına fon akımlarının azaldığını, ABD ve Avrupa high yield tarafından çıkışlar olduğunu ve gelişen ülkelerde ‘hard’ borçlanma araçları tarafına fon girişlerinin arttığını gözlemliyoruz.
‘GÜVENLİ LİMAN’ ÖZELLİĞİ DEVAM EDER Mİ? FED faiz indirimi, piyasa faizlerini de aşağı yönde baskılıyor. Faiz oranları düştüğünde, mevcut tahvillerin kupon ödemeleri daha cazip hale geliyor. Çünkü yeni tahviller, daha düşük faiz oranlarıyla ihraç edilmeye başlanıyor. Faiz indirimi, özellikle kısa vadeli tahvillerin getirilerinde düşüşe neden oluyor. Ancak uzun vadeli tahvil getirilerine baktığımızda yatırımcıların uzun vadeli enflasyon beklentilerine ve risk iştahına bağlı olarak değişebildiğini gözlemliyoruz. Eğer piyasa katılımcıları FED’in daha uzun vadeli düşük faiz politikası izleyeceğine inanırsa, uzun vadeli tahvil getirilerinde de düşüş izleyebiliriz ve doğal sonuç olarak getiri eğrisi düzleşebilir. Makroekonomik olarak faiz indirimiyle genellikle riskli varlıklara olan ilginin arttığını gözlemleriz. Çünkü düşük faiz ortamında piyasa katılımcıları daha yüksek getiri sunan alternatiflere yönelir. Ancak tahviller, özellikle de uzun vadeli devlet tahvilleri, ‘güvenli liman’ olarak talep görmeye devam eder.
TAHVİL PİYASALARINA TALEP SÜRER Mİ? Faiz indirimleriyle birlikte tahvil fiyatlarının yükselmesi, özellikle portföyünde güvenli varlık bulundurmak isteyen yatırımcılar için cazip olabilir. Bu durum ise tahvil piyasalarında talebin artması sonucunu doğuracaktır. Özel sektör tahvillerine baktığımda; faiz oranları düştüğünde, şirketler daha düşük maliyetle borçlanma fırsatı bulur. Bu durum, şirket tahvillerine olan talebi artırabilir. Çünkü tahvillerin ömrü boyunca nakit akışı yaratmak düşük faizli makroekonomik konjonktürlerde daha kolay olur. Şirketler de daha düşük faizlerle tahvil ihraç edebileceği için kurumsal tahvil piyasasında da bir canlanma izleyebiliriz.
PEKİ YA KRİPTO VARLIKLAR? Kripto varlıklar, yüksek faiz ortamında genellikle olumsuz etkileniyorlar, bunu da majör kripto para birimlerinin FED faiz indirimi öncesindeki fiyatlamalarında izlemiştik. Ancak FED’in para politikasını gevşetmesi sonrasında doların zayıflaması kripto varlıklar üzerinde değer kazanımı yönlü pozitif çıktılara yol açabilir. FED faiz indirimi öncesinde 2090 seviyesinde olan Bloomberg Galaxy Crypto Endeksi, faiz indirim kararı sonrasında hızlıca 2231 seviyesine yükselerek kripto varlıkların faiz indirim patikasının devam etmesi durumunda vereceği tepkileri ön metrik olarak piyasa katılımcılarına sunmuş oldu.
FED BU SÜREÇTE DENGE GÖZETEBİLDİ Mİ? FED’in dört yıldan bu yana ilk kez faiz oranını beklentilerin aksine 50 baz puan indirme hamlesi, reel piyasa katılımcıları tarafından bakıldığında, kredi kartı borcu ve araç kredisi olanlar, konut alıcıları ve borsa yatırımcıları için iyi haber anlamına geliyor. FED'in enflasyon konusunda kaydettiği ilerlemeden ‘cesaret aldığını’ söyleyen FED Başkanı Jerome Powell, ABD ekonomisini ‘genel olarak güçlü’ olarak nitelendirerek, merkez bankasından yıl sonuna kadar toplamda belki yarım puana varan bir faiz indirimi daha yapılabileceğinin de sinyallerini verdi. Powell, FED'in politika duruşunun ‘uygun şekilde yeniden ayarlanması’ yoluyla mevcut gidişatın sürdürülebileceğini de söyledi. Şimdiye kadar FED, enflasyonu düşürmek için faiz oranları yoluyla ‘büyümeyi yavaşlatmak’ ile ‘işsizliğin artmasına’ neden olacak şekilde ekonomiyi soğutmaktan kaçınmak arasında optimum bir denge gözeterek resesyondan uzak durmayı başardı. Bu süreçte piyasalar resesyon endişesi yaşadı elbette. Bu durum ise özellikle emtialar ve hisse senetleri tarafında bazı durumlarda volatil hareketler gözlemlememize de neden oldu.
PİYASALAR HANGİ SORULARI SORMALI? FED son dört yıldaki ilk faiz indirimini yaptı. Bu doğru zamanda doğru bir karar mıydı? Piyasa katılımcıları zaman zaman Powell’ı bu konuda eleştirdi. Ancak Powell ve diğer üyeler sürekli data okuması yapacaklarını ve ona göre karar vereceklerini beyan etmişlerdi. Bu açıdan FED, kendi data okumaları bağlamında doğru hamleyi yaptı. Hatta bu hamle piyasa katılımcılarının beklentilerinden bile fazla. Ancak bu 50 baz puan hamlesini, para politikasının mevcut konjonktürde gitmesi gereken yönle kıyaslandığında ‘gecikme kaynaklı bir hata’ olarak görenler de yok değil. FED Başkanı Powell, ‘temmuz ayı istihdam rakamlarını son FED toplantısında görmüş olsalardı, muhtemelen o zaman faizleri düşüreceklerini’ belirtti. FED, genellikle faiz indirimlerine 0,25 puanlık artışlarla başlar. Bu durum da akıllara şu soruyu getiriyor: 50 baz puan faiz indirimi bu kayıp zamanı telafi etme çabası mı? FED risk yönetimi tarafını da data okumaları bağlamında sürekli göz önünde bulunduruyor. Bu bağlamda bu tür kararlar alınırken Ex-post işleyiş, proaktif olmanın önünde bir engel teşkil edebilir. Piyasaların burada asıl sorması gereken soru ise şu: FED, risk dengesini önceden doğru kurabiliyor mu ve ilerlerken olası hatalarda proaktif olarak düzeltme yapabilir mi?
ARTIK DAHA AGRESİF BİR FED Mİ OLACAK? Faiz indirim hamlesi, ‘işgücü piyasası kötüleşirse FED'in daha fazlasını yapacağı’ mesajını piyasalara vermesi açısından da önem taşıyor. Son faiz hamlesiyle bu mesajı netleştirmenin önemli yanı, son faiz kararından sonra piyasanın FED'in işinin çoğunu yapmasını sağlamaya yardımcı olacak olması. Bir sonraki istihdam raporu zayıf çıkarsa, faiz oranları daha da indirilecektir çünkü piyasalar FED’in eninde sonunda faiz oranlarını düşüreceğini biliyor. Dolayısıyla FED aksiyon almadan önce bile reel piyasalar, işgücü piyasasını ve istihdam artışını rayında tutma konusunda önceki döneme göre temelde çok daha agresif olacaktır ki bu aslında iyi bir gelişme olarak nitelenebilir. Buna makro ekonomik ekosistemde ‘tepki fonksiyonu’ denilebilir. Mevcut ekonomik-politik konjonktür nedeniyle görece belirsiz bir süreçten geçiyoruz. Gelişmeler ve parametreler tahmin edilmesi zor olacak şekilde dalgalanıyor, jeopolitik gelişmeler modellerde bozulmalara, parametre değişikliklerine neden olabilir.
VERİLER KONUSUNDA TEMKİNLİLER Piyasa katılımcılarının ve işletmelerin acil durum planlarının olması, her türlü gelişmeye karşı reaksiyon mekanizmasının aktif olarak işletilmesi bekleniyor. İşsizlik oranının yükseldiği görülürse, faizlerin makul bir miktarda düşürüleceği şeklinde çok açık bir mesaj verildi. Yıl sonuna kadar belki iki ilave indirim için güçlü bir FED desteği olduğunu da gözlemliyoruz. Ancak yine de bunun gerçekleşme ihtimali var mı diye sormaya devam etmek de oldukça rasyonel olacak. Federal Açık Piyasa Komitesi'nin (FOMC) son yayınlanan medyan tahmini, bu yıl her biri 25 baz puanlık iki faiz indirimi daha yapılması yönündeydi. Dahası bu konuda geniş bir mutabakat vardı. Çünkü tahmin noktaları olarak adlandırılan noktalarıyla başka bir eylemde bulunmama sinyali veren çok az FOMC üyesi vardı. Dolayısıyla FED sinyali bu şekilde gönderdi. Powell iki faiz indirimi daha yapacakmış gibi açıklama yaptı ancak yine de verilerin nasıl olacağı konusunda temkinli olduklarını da söylemek mümkün. Zira data analiz edip ona göre karar verdikleri belirttiker. Tedirgin edici olası bir enflasyon raporu belki de bu faiz indirimlerini iptal edebilir. Bu bağlamda kademeli olarak hareket edildiğini izledik. Böylece makroekonomik datalar sonrasında alınan bir kararın artık mantıklı olmadığı anlaşıldığında iptal konusunda FED’in eli rahatlayabilir.
MORTGAGE FAİZ ORANLARINA NASIL ETKİ EDEBİLİR? ABD’de son aylarda mortgage faiz oranlarının düştüğünü gözlemledik. Çünkü piyasa bunun olmasını bekliyordu. Yine de mortgage oranları önceki dönemler ile kıyaslandığında hala yüksek seyrediyor diyebiliriz. FED para politikasını gevşetmeye devam ettikçe bu oranların düşmeye devam etmesi de oldukça ihtimaller dahilinde. FED'in ana aracının konut gibi ekonominin bazı bölümlerini diğer bölümlerinden çok daha fazla etkilemesi piyasa katılımcıları tarafından aslında çok da sevilen bir durum değil. Ancak ekonominin doğası gereği merkez bankalarının elinde her parametreye daha kolay sirayet edebilen faiz dışında da bir araç maalesef bulunmuyor.
PİYASALAR BELİRSİZLİK YARATAN ETKENLER Son aylarda ABD’li tüketicilerin kredi kartı bakiyeleri gibi borçlarını ödeme süreleri uzamaya başladı. Hane halkının ne kadar sürede biraz rahatlama bekleyebileceği sorusunda, mevcut konjonktürde hemen cevap vermek oldukça zor. Çünkü tüketicilerin ödediği oranlar sadece FED fon oranına değil, aynı zamanda gelecekte olması beklenen orana ve geri ödemeyle ilgili risk miktarı gibi diğer faktörlere de dayanıyor ve bu faiz oranları gelecekte beklenen değişiklikleri de içeriyor. Sadece konut kredileri, araba kredileri, kredi kartı faiz oranları değil; bunların tamamı peak noktalarından daha düşük. Ancak en az bir yıl daha, hala yüksek tarafta kalabileceklerini düşünmek de rasyonel diyebiliriz. Bu durum ise piyasalar tarafında büyük miktarda belirsizliğe neden oluyor. Önümüzdeki birkaç ay içinde faizler agresif indirimlerle çok inmesi piyasalarda şaşkınlık yaratabilir. Ancak mevcut ABD makro ekonomik konjonktürü ve global gelişmelerle birlikte ele alındığında faiz oranlarının 2021 yılındaki hatta COVID pandemisi öncesindeki kadar düşük bir seviyeye geri dönmesi kısa vade için pek olası değil.
ABD politika faizleri ne zaman yüzde 3'e yaklaşabilir? FED'in ABD'nin ‘soft landing’ beklentilerini artırmayı amaçlayan 50 baz puanlık politika faizi indiriminin ardından gelişen ülke fon akımlarının faiz kararı haftasında daha olumlu hale geldiğini gözlemledik. Revize edilen FED Dot Plot ve piyasa fiyatlaması da 2025 yılında daha düşük bir ABD politika faizi yörüngesine işaret ediyor. Beklenen bu yörünge gerçekleşirse, ABD politika faizleri 2025 ortalarında yüzde 3'e yaklaşabilir. Yüzde 3'lük bir ABD faiz seviyesinin gelişen ülke borçlanma araçları değerlemelerini daha cazip hale getireceğine ve varlık sınıfına girişleri artıracağına inanmak için haklı nedenler olabilir. 2025 yılının ilk çeyreğinden itibaren hem FED'in politikaları ve aksiyon patikaları hem de global ekonomik koşullar, yatırım enstrümanlarının yönü üzerinde majör yön tayin edici konumda olmaya devam edecek. Özellikle FED’in faiz oranları patikası ve enflasyon karşısında alacağı önlemler piyasalar tarafından 50 baz puan faiz indirimine rağmen oldukça yakından takip edilmeye devam edilecek.
